Die Abrechnung der Staatsschulden — Die Krise, die bereits da ist

Im Februar 2026 veröffentlichte das Institute of International Finance seinen jüngsten „Global Debt Monitor“ (Globaler Schuldenmonitor), und die Schlagzahl war überwältigend: Die globale Gesamtverschuldung erreichte bis Ende 2025 einen Rekordwert von 348 Billionen US-Dollar – ein Anstieg von 29 Billionen in einem einzigen Jahr und damit der schnellste jährliche Zuwachs seit den pandemiebedingten Notausgaben von 2020. ✓ Gesicherte Tatsache[3] Von dieser Gesamtsumme entfielen allein 106,7 Billionen US-Dollar auf Staatsverschuldung – gegenüber 96,3 Billionen im Vorjahr, ein Anstieg von mehr als 10 Billionen in zwölf Monaten. ✓ Gesicherte Tatsache[3]

Das schiere Ausmaß dieser Zahlen kann Abstumpfung hervorrufen. Doch es handelt sich keineswegs um eine bloße statistische Kuriosität. Laut dem „Global Debt Monitor“ des Internationalen Währungsfonds (IWF) werde die globale öffentliche Verschuldung voraussichtlich bis 2029 die Marke von 100 % des BIP überschreiten. In einem ungünstigen Szenario mit einer Eintrittswahrscheinlichkeit von 5 % – unter Berücksichtigung von Rezession, Krieg oder Finanzkrise – erreiche die Quote bis zum selben Jahr 124 % des BIP. ✓ Gesicherte Tatsache[1] Der IWF bestätigte ferner im Mai 2025, dass die Verschuldung in 80 % der Weltwirtschaft höher sei und schneller wachse als vor der Pandemie. ✓ Gesicherte Tatsache[16]

Der Bericht „World of Debt“ (Welt der Schulden) der UNCTAD bot eine weitere Perspektive: Die globale öffentliche Verschuldung erreichte 2024 einen Rekordwert von 102 Billionen US-Dollar. Auf Entwicklungsländer entfielen 31 Billionen dieser Summe, wobei ihre Verschuldung doppelt so schnell wachse wie die der Industriestaaten. ✓ Gesicherte Tatsache[2] Es handelt sich nicht um Altlasten einer fernen Krise. Diese Zahlen spiegeln die gegenwärtige Geschwindigkeit der fiskalischen Verschlechterung wider – Schulden, die nicht zur Finanzierung von Investitionen oder Konjunkturerholung aufgenommen werden, sondern zur Bedienung bestehender Verbindlichkeiten und zur Deckung struktureller Defizite, die zu schließen die Regierungen keine politische Fähigkeit gezeigt haben.

Was den gegenwärtigen Moment von früheren Schuldenzyklen unterscheidet, ist das Zusammentreffen dreier Bedingungen, die historisch nicht gleichzeitig aufgetreten sind: rekordhohe absolute Verschuldungsniveaus, strukturell erhöhte Zinssätze, die den Schuldendienst dramatisch verteuern, und ein geopolitisches Umfeld, das Druck zu weiteren Ausgaben erzeugt – für Verteidigung, für die Energiewende, für Pandemievorsorge –, die keine große Regierung zu kürzen bereit ist. Das Ergebnis ist eine fiskalische Architektur, die sich im Grunde selbst verstärkt: Kreditaufnahme zur Zinszahlung, dann weitere Kreditaufnahme zur Finanzierung der Kreditaufnahme.

Das bestimmende Merkmal dieses Schuldenzyklus ist nicht die Akkumulation selbst – Regierungen haben stets Kredite aufgenommen –, sondern das Zinsumfeld, in das diese Schulden hineinreifen. Nach mehr als einem Jahrzehnt nahezu null Prozent Zinsen, die ausufernde Kreditaufnahme praktisch schmerzfrei machten, hat der globale Zinserhöhungszyklus von 2022 bis 2024 die Arithmetik grundlegend verändert. Schulden, die zu 1 bis 2 % aufgenommen wurden, werden nun zu 4 bis 5 % oder höher refinanziert, und der Zinseszinseffekt ist brutal.

Die menschlichen Kosten sind bereits messbar. Laut UNCTAD lebten 3,4 Milliarden Menschen – nahezu die Hälfte der Menschheit – in Ländern, die mehr für den Schuldendienst aufwendeten als für Gesundheit oder Bildung. ✓ Gesicherte Tatsache[2] Im Jahr 2024 zahlten Entwicklungsländer allein 921 Milliarden US-Dollar an Nettozinszahlungen – ein Anstieg von rund 10 % gegenüber dem Vorjahr. ✓ Gesicherte Tatsache[2] Diese Summe – 921 Milliarden US-Dollar – übersteigt das zusammengerechnete jährliche BIP der Mehrheit der afrikanischen Staaten. Es ist Geld, das nicht für Schulen, Krankenhäuser, Infrastruktur oder jene produktiven Investitionen ausgegeben werden kann, die das Wachstum generieren könnten, das zum Entkommen aus der Schuldenspirale erforderlich wäre.

In den Vereinigten Staaten prognostiziert das Congressional Budget Office (CBO), dass die Nettozinszahlungen auf Bundesschulden im Haushaltsjahr 2026 eine Billion US-Dollar erreichen werden – nahezu das Dreifache der 345 Milliarden, die 2020 gezahlt wurden. ✓ Gesicherte Tatsache[5] Zinszahlungen sind nun die drittgrößte Ausgabenkategorie des Bundeshaushalts, und das CBO prognostiziert kumulierte Zinszahlungen von 16,2 Billionen US-Dollar im kommenden Jahrzehnt. ✓ Gesicherte Tatsache[5] Japan sieht sich, wie weiter unten dargelegt, mit Rekordkosten für den Schuldendienst in Höhe von 31,3 Billionen Yen im Haushaltsjahr 2026 konfrontiert – dem sechsten Jahresrekord in Folge. ✓ Gesicherte Tatsache[10] Frankreichs Schuldendienstkosten stiegen von 36,2 Milliarden Euro im Jahr 2020 auf 59,3 Milliarden Euro im Jahr 2026 – ein Anstieg von 64 % in sechs Jahren. ✓ Gesicherte Tatsache[8] Das Vereinigte Königreich, das nicht im Mittelpunkt dieses Berichts steht, verzeichnete Anfang 2026 Renditen auf Staatsanleihen (Gilts) von über 5 % – dem höchsten Stand seit 2008 –, wobei der Schuldendienst nun etwa jedes zehnte Pfund der Staatsausgaben absorbiert. ✓ Gesicherte Tatsache[15]

Das Muster beschränkt sich nicht auf eine einzelne Region. Der „Fiscal Monitor“ des IWF hat dokumentiert, dass die Schuldendienstkosten in 80 % der Weltwirtschaft schneller steigen als die Einnahmen, was Ökonomen als „fiskalische Klemme“ bezeichnen – die gleichzeitige Schrumpfung der Investitionskapazität und Ausweitung der Pflichtausgaben. ✓ Gesicherte Tatsache[16] In Subsahara-Afrika gibt die durchschnittliche Regierung inzwischen mehr für den Schuldendienst aus als für Infrastruktur, Gesundheit und Bildung zusammen. In Lateinamerika hat sich die Zinslast seit 2019 verdoppelt. Das Zusammentreffen hoher Zinsen und hoher Verschuldung ist nicht zyklisch. Es ist strukturell – und es beschleunigt sich.

Der Mechanismus ist geradlinig, und er bildet eine Falle. Höhere Verschuldung führt zu höheren Zinszahlungen. Höhere Zinszahlungen vergrößern das Defizit. Größere Defizite erfordern mehr Kreditaufnahme. Mehr Kreditaufnahme erhöht den Schuldenstand. Der Kreislauf beschleunigt sich, es sei denn, das Wachstum übersteigt den effektiven Zinssatz – eine Bedingung, die immer weniger Länder erfüllen können. Die eigenen Modelle des IWF zeigen, dass in 80 % der Weltwirtschaft die Verschuldung inzwischen schneller wachse als die Fähigkeit, sie zu bedienen. ✓ Gesicherte Tatsache[16] Dies ist die Definition einer Zinsfalle, und ein Großteil der Welt befindet sich bereits darin.

Die Vereinigten Staaten nehmen in der globalen Schuldenarchitektur eine einzigartige Stellung ein. Als Emittent der Weltleitwährung haben sie historisch das genossen, was Valéry Giscard d’Estaing einst als „exorbitantes Privileg“ bezeichnete – die Fähigkeit, in eigener Währung zu niedrigeren Zinssätzen als jede andere Nation Kredite aufzunehmen, bei praktisch unbegrenzter Nachfrage nach ihren Schuldtiteln. Dieses Privileg ist nicht verschwunden, doch es erodiert unter dem Gewicht einer Arithmetik, die auch der Status einer Reservewährung nicht unbegrenzt außer Kraft setzen kann.

Bis März 2026 hatte die US-Staatsverschuldung die Marke von 39 Billionen US-Dollar überschritten, bei einer Schuldenquote von etwa 122 % des BIP. ✓ Gesicherte Tatsache[7] Diese Summe hat sich seit 2017, als Präsident Trump erstmals versprach, die Staatsschulden vollständig zu tilgen, nahezu verdoppelt. ✓ Gesicherte Tatsache[7] Stattdessen ist die Verschuldung unter jeder jüngeren Regierung gewachsen – beschleunigt durch den Tax Cuts and Jobs Act von 2017, die Pandemieausgaben von 2020–2021 und die anhaltende Defizitfinanzierung, die darauf folgte.

Die folgenschwerste Verschiebung liegt jedoch nicht im Schuldenbestand selbst, sondern in den Kosten seiner Bedienung. Das CBO prognostiziert, dass die Nettozinszahlungen auf die Bundesverschuldung im Haushaltsjahr 2026 eine Billion US-Dollar erreichen werden. ✓ Gesicherte Tatsache[5] Zur Einordnung: Im Jahr 2020 betrug die Summe 345 Milliarden US-Dollar. In sechs Jahren hat sich die jährliche Zinsrechnung nahezu verdreifacht – nicht weil sich die Schulden verdreifacht hätten, sondern weil der Durchschnittszinssatz auf ausstehende Staatsanleihen stark gestiegen ist, da niedrig verzinste Pandemieschulden fällig werden und zu aktuellen Zinssätzen refinanziert werden.

Das US House Budget Committee bestätigte, dass die Zinskosten im Haushaltsjahr 2024 sowohl die Verteidigungsausgaben als auch die Medicare-Ausgaben überstiegen – ein Meilenstein, der bemerkenswert wenig öffentliche Aufmerksamkeit erhielt. ✓ Gesicherte Tatsache[6] Die Zinszahlungen sind inzwischen der drittgrößte Posten im Bundeshaushalt, hinter Sozialversicherung und Gesundheitsausgaben (Medicaid plus sonstige Gesundheitsprogramme außer Medicare). Das CBO prognostiziert kumulative Zinszahlungen von 16,2 Billionen US-Dollar im kommenden Jahrzehnt. ✓ Gesicherte Tatsache[5]

Was die Lage der USA besonders verfahren macht, ist die politische Unmöglichkeit der Lösungen. Eine Reduktion der Schuldenentwicklung erfordert eine Kombination aus Steuererhöhungen, Ausgabenkürzungen oder nachhaltigem Wirtschaftswachstum, das den Kreditzinssatz übersteigt. Das derzeitige politische Klima in Washington hat Ersteres ausgeschlossen, zeigt keinen Appetit auf Zweiteres, wenn es auf Sozialleistungen oder Verteidigung angewandt wird, und produziert Wachstumsprognosen, die selbst das CBO als optimistisch erachtet. Die DOGE-Initiative (Department of Government Efficiency) operiert, ungeachtet ihrer letztendlichen Einsparungen, im Bereich der diskretio­nären Ausgaben, die nur einen kleinen Bruchteil des Haushalts ausmachen. Pflichtausgaben – Sozialversicherung, Medicare, Medicaid und nun Zinsen – machen den überwiegenden Teil der Bundesausgaben aus und sind politisch unantastbar.

Das Risiko besteht nicht in einem unmittelbar bevorstehenden Zahlungsausfall – die US-Regierung wird nicht zahlungsunfähig werden, es sei denn durch eine selbst verschuldete politische Krise (obwohl der Mechanismus der Schuldenobergrenze wiederkehrende Gelegenheiten genau dafür schafft). Das Risiko ist langsamer und korrosiver: die fortschreitende Verdrängung produktiver Investitionen durch Zinszahlungen, die allmähliche Erosion des fiskalischen Spielraums zur Reaktion auf künftige Krisen und das schließliche Hinterfragen durch die globalen Märkte einer fiskalischen Entwicklung, die das CBO selbst als nicht tragfähig beschreibt. Wenn die Renditen auf Staatsanleihen nicht aufgrund von Wachstum, sondern aufgrund einer Risikoprämie steigen, zieht sich die Zinsfalle weiter zu – und das Leitwährungsprivileg beginnt weniger wie eine strukturelle Garantie auszusehen als vielmehr wie ein schwindender Vermögenswert.

Japan ist der Ausreißer, den Schuldenoptimisten jahrzehntelang anführten – als Beweis dafür, so argumentierten sie, dass ein Staat eine Schuldenquote von über 250 % des BIP tragen könne, ohne in eine Krise zu geraten, ⚖ Umstritten sofern die Schulden in der Landeswährung denominiert und überwiegend von inländischen Institutionen gehalten würden. Jahrelang schien dieses Argument bestätigt. Die Renditen japanischer Staatsanleihen verharrten nahe null oder darunter, die Bank of Japan absorbierte über ihr Programm zur Steuerung der Zinskurve enorme Mengen an Staatsanleihen, und die fiskalischen Kosten der Schuldenbedienung blieben überraschend handhabbar.

Diese Ära geht zu Ende. Im März 2024 verabschiedete sich die Bank of Japan offiziell von den Negativzinsen, und die Renditen steigen seitdem. Die Folgen sind nun im Staatshaushalt sichtbar. Japans Schuldendienstkosten erreichten im Haushalt für das Fiskaljahr 2026 einen Rekordwert von 31,3 Billionen Yen – erstmals über der Marke von 30 Billionen Yen und der sechste Jahresrekord in Folge. ✓ Gesicherte Tatsache[10] Die Zinsannahme der Regierung für die Haushaltsplanung bewegt sich auf 3 % zu – ein Wert, der vor zwei Jahren undenkbar gewesen wäre. ✓ Gesicherte Tatsache[10]

Das strukturelle Problem ist eklatant. Vom Haushalt des Fiskaljahres 2026 in Höhe von 115 Billionen Yen werden nur 78,4 Billionen durch Steuereinnahmen gedeckt – eine Deckungsquote von etwa 68 %. ✓ Gesicherte Tatsache[11] Das verbleibende Drittel wird durch die Emission neuer Anleihen finanziert – was bedeutet, dass Japan sowohl sein Primärdefizit als auch einen wachsenden Anteil seiner Zinsverpflichtungen durch Kreditaufnahme deckt. Die Zinszahlungen werden voraussichtlich von derzeit 10,5 Billionen Yen auf 25,8 Billionen Yen bis 2034 steigen, da der bestehende Bestand niedrig verzinster Anleihen fällig wird und zu höheren Zinssätzen ersetzt werden muss. ✓ Gesicherte Tatsache[11]

Japan steht vor einer sich verstärkenden Herausforderung, die kein anderes großes Industrieland in diesem Ausmaß teilt: der weltweit extremste demographische Rückgang trifft auf die weltweit größte Schuldenlast. Eine schrumpfende und alternde Bevölkerung bedeutet eine schrumpfende Steuerbasis und steigende Sozialversicherungsverpflichtungen – genau das Gegenteil dessen, was fiskalische Konsolidierung erfordert. Die Normalisierung der Geldpolitik durch die Bank of Japan, obwohl notwendig, um der Abwertung des Yen und der importierten Inflation zu begegnen, erzeugt eine fiskalische Rückkopplungsschleife: Höhere Zinsen erhöhen die Kosten der Bedienung bestehender Schulden, was das Defizit ausweitet, was mehr Kreditaufnahme erfordert, was den Schuldenstand erhöht, auf den diese höheren Zinsen wirken.

Die Frage ist nicht, ob Japan im konventionellen Sinne zahlungsunfähig wird – das wird es nicht, da es in Yen aufnimmt und die Bank of Japan die Fähigkeit behält, Schulden unbegrenzt zu monetarisieren. Die Frage lautet, ob Japan die finanzielle Repression beenden kann, ohne entweder eine Fiskal- oder eine Währungskrise auszulösen, und ob der Übergang von negativen zu positiven Zinsen schrittweise genug gesteuert werden kann, um eine disruptive Neubewertung des – gemessen am BIP – größten Staatsanleihemarktes der Welt zu vermeiden. Stand Anfang 2026 deutet die Evidenz darauf hin, dass der Übergang geordnet verläuft, die fiskalische Arithmetik sich jedoch schneller verschlechtert, als die politischen Entscheidungsträger öffentlich einräumen.

Unter den europäischen Industriestaaten hat sich Frankreich als die akuteste Illustration souveräner Schuldenfragilität herausgestellt – nicht weil seine Lage in absoluten Zahlen die schlimmste wäre, sondern wegen der Geschwindigkeit der Verschlechterung und der strukturellen Hindernisse für eine Korrektur. Im September 2025 stufte Fitch das französische Kreditrating auf den niedrigsten jemals verzeichneten Stand herab und führte anhaltende Haushaltsdefizite, eine Schuldenentwicklung ohne glaubwürdigen Stabilisierungspfad sowie eine politische Fragmentierung an, die bedeutsame Reformen unwahrscheinlich mache. ✓ Gesicherte Tatsache[8]

Die Zahlen bestätigen die Besorgnis der Ratingagenturen. Frankreichs Schuldenquote liegt bei etwa 116 % des BIP, wobei der IWF unter Beibehaltung der aktuellen politischen Rahmenbedingungen eine Quote von 130 % bis 2030 prognostiziert. ✓ Gesicherte Tatsache[8] Die Schuldendienstkosten stiegen von 36,2 Milliarden Euro im Jahr 2020 auf 59,3 Milliarden Euro im Jahr 2026 – ein Anstieg von 64 %, der sowohl den wachsenden Schuldenstand als auch die höheren Zinssätze widerspiegelt, zu denen refinanziert wird. ✓ Gesicherte Tatsache[8]

Frankreichs strukturelle Verwundbarkeiten sind von Analysten ausführlich dokumentiert. Die Kombination aus rigiden Arbeitsmärkten, hoher Beschäftigung im öffentlichen Dienst, einem umfangreichen Sozialstaat und einer politischen Kultur, die fiskalische Konsolidierung zum Wahlgift macht, erzeugt das, was eine Analyse als „strukturelle Falle“ bezeichnete – eine Konstellation, in der jeder Weg zur Schuldenreduktion politische Entscheidungen erfordert, zu denen das französische System sich historisch nicht in der Lage gezeigt hat. ◈ Starke Evidenz[9]

Das umfassendere europäische Bild fügt zusätzliche Dimensionen der Besorgnis hinzu. Das Vereinigte Königreich verzeichnete Anfang 2026 Gilt-Renditen von über 5 % – dem höchsten Stand seit 2008 –, wobei der Schuldendienst nun rund jedes zehnte Pfund der Staatsausgaben absorbiert. Das OBR (Office for Budget Responsibility) senkte die britische Wachstumsprognose auf lediglich 1,1 %, was den fiskalischen Handlungsspielraum weiter einengt. ✓ Gesicherte Tatsache[15] Italien, dessen Verschuldung 140 % des BIP übersteigt, wird in erster Linie durch den impliziten Schutzschirm der Europäischen Zentralbank geschützt – einen Schutzschirm, dessen Glaubwürdigkeit auf der Annahme beruht, dass die EZB im Krisenfall intervenieren würde, eine Annahme, die nie vollständig auf die Probe gestellt und von Deutschland nie vollständig gebilligt wurde.

Italien stellt eine weitere Dimension der europäischen Risikolandkarte dar. Mit einer Verschuldung von über 137 % des BIP und dem größten absoluten Schuldenstand der Eurozone nach Frankreich und Deutschland zusammen hängt Italiens fiskalische Tragfähigkeit von einem Mechanismus ab, der nie unter Stressbedingungen getestet wurde: dem Instrument zur Absicherung der Transmission (TPI) der EZB, das im Juli 2022 geschaffen wurde, um „ungerechtfertigte“ Renditespreizungen zwischen Mitgliedstaaten zu verhindern. Die Glaubwürdigkeit des TPI beruht auf der Annahme, dass die EZB im Krisenfall intervenieren würde – eine Annahme, die Deutschland nie vollständig gebilligt hat und die nie unter Stress aktiviert wurde. Italiens Rendite für zehnjährige Anleihen lag im August 2025 bei 3,58 % und damit deutlich unter dem Höchstwert von 4,20 % im Jahr 2024; doch diese Ruhe ist selbst ein Produkt des impliziten Schutzschirms und keine Auflösung der zugrundeliegenden fiskalischen Arithmetik.

Die Architektur der Eurozone – Währungsunion ohne Fiskalunion – bedeutet, dass einzelne Mitgliedstaaten ihre Währung nicht abwerten können, um Wettbewerbsfähigkeit zurückzugewinnen, kein Geld drucken können, um Schulden zu monetarisieren, und der Disziplin der Anleihemärkte ohne die volle Rückendeckung einer föderalen Finanzbehörde ausgesetzt sind. Der Europäische Stabilitätsmechanismus (ESM) existiert, doch seine Inanspruchnahme ist mit Stigma und Auflagen verbunden, denen sich Regierungen bis zum letztmöglichen Moment widersetzen. Frankreich ist nicht Griechenland – seine Wirtschaft ist die zweitgrößte der Eurozone, und seine Schuldtitel bilden ein Fundament des europäischen Finanzsystems. Eine französische Fiskalkrise wäre per Definition eine europäische Fiskalkrise.

Chinas Herausforderung bei der Staatsverschuldung unterscheidet sich grundlegend von jener der Vereinigten Staaten, Japans oder Frankreichs – nicht weil das Ausmaß geringer wäre, sondern weil der Großteil des Risikos verborgen ist. Die offizielle Schuldenquote der Zentralregierung erscheint nach internationalen Maßstäben moderat. Doch diese Kennzahl schließt das weitläufige fiskalische Schattensystem aus, das über Local Government Financing Vehicles (LGFVs) betrieben wird – außerbilanzielle Einheiten, die Provinzen und Städte seit Jahrzehnten nutzen, um Infrastruktur, Immobilienentwicklung und Konjunkturprogramme zu finanzieren, ohne dass diese Verbindlichkeiten in den Büchern der Zentralregierung erscheinen.

Die Artikel-IV-Konsultation des IWF mit China im Jahr 2025 lieferte die maßgeblichste externe Schätzung des Problems: Die LGFV-Verschuldung belaufe sich auf mehr als 60 Billionen RMB an Gesamtverbindlichkeiten, zusätzlich zu etwa 50 Billionen RMB an formal begebenen LGFV-Anleihen. Der Fonds schätze, dass die gesamte LGFV-Verschuldung nahezu der Hälfte von Chinas BIP entspreche. ◈ Starke Evidenz[12] Alarmierender noch: Nahezu ein Drittel der LGFVs sei Anfang 2026 als technisch insolvent eingestuft worden – ihre Verbindlichkeiten überstiegen ihre Vermögenswerte, und ihre Cashflows reichten nicht aus, um ihre Schulden ohne externe Unterstützung zu bedienen. ◈ Starke Evidenz[12]

Die Diskrepanz zwischen offiziellen chinesischen Zahlen und externen Schätzungen ist selbst ein signifikanter Risikofaktor. Der Atlantic Council stellte fest, dass Chinas Zentralbankgouverneur die LGFV-Verschuldung öffentlich mit 14,8 Billionen Yuan bezifferte – eine Zahl, die laut der IWF-Analyse etwa viermal niedriger sei als die Realität. ⚖ Umstritten ◈ Starke Evidenz[13] Diese Kluft zwischen angegebenen und geschätzten Verbindlichkeiten ist nicht bloß eine buchhalterische Meinungsverschiedenheit. Sie spiegelt eine bewusste Strategie der Intransparenz wider, die Peking aufrechterhalten hat, weil Transparenz entweder die Anerkennung des Problemausmaßes erfordern würde – was das Marktvertrauen untergraben würde – oder eine direkte Adressierung, die fiskalische Ressourcen erfordern würde, die die Zentralregierung bislang zögerlich eingesetzt hat.

Pekings derzeitiger Ansatz wird als „Extend and Pretend“ charakterisiert: Umschuldung fällig werdender LGFV-Schulden in Instrumente mit längerer Laufzeit, Umwandlung kurzfristiger Verbindlichkeiten in Anleihen mit niedrigerem Kupon und stille Anweisung an staatliche Banken, weiterhin an technisch insolvente Einheiten Kredite zu vergeben, um unkontrollierte Zahlungsausfälle zu verhindern. ◈ Starke Evidenz[13] Diese Strategie gewinnt Zeit, reduziert aber kein Risiko – sie verwandelt akutes Ausfallrisiko in chronische fiskalische Belastung, da Ressourcen, die produktive Investitionen finanzieren könnten, stattdessen von der Bedienung von Altschulden absorbiert werden, die während des Immobilien- und Infrastrukturbooms aufgenommen wurden.

Die systemische Sorge besteht nicht darin, dass China einen Staatsausfall erleben wird. Die Zentralregierung besitzt weiterhin die fiskalische Kapazität und die politische Autorität, dieses Ergebnis zu verhindern. Die Sorge ist, dass die langsame Abwicklung der LGFV-Krise Chinas Wachstumskurs über Jahre einschränken, den fiskalischen Spielraum zur Reaktion auf künftige Schocks verringern und Herde finanzieller Instabilität schaffen wird – insbesondere in kleineren Provinzbanken, die stark gegenüber LGFV-Schulden exponiert sind –, die sich auf schwer vorhersehbare Weise durch das Finanzsystem fortpflanzen könnten, gerade weil die zugrundeliegenden Daten so intransparent sind.

Wenn die Herausforderungen der Staatsverschuldung in den Vereinigten Staaten, Japan, Frankreich und China gravierend sind, so ist die Lage, vor der ein Großteil der Entwicklungsländer steht, existenziell. Die Industriestaaten behalten zumindest die Fähigkeit – wie auch immer politisch eingeschränkt –, in eigener Währung Kredite aufzunehmen, auf tiefe Kapitalmärkte zuzugreifen und Geldpolitik als fiskalisches Steuerungsinstrument einzusetzen. Die meisten Entwicklungsländer genießen keinen dieser Vorteile. Sie verschulden sich in Dollar oder Euro, sind Risikoprämien ausgesetzt, die abrupt in die Höhe schnellen können, und verfügen über begrenzte fiskalische Puffer, um externe Schocks abzufedern.

Das Ausmaß der bevorstehenden Fälligkeitsmauer ist gewaltig. Das IIF schätzt, dass die Schwellenländer allein im Jahr 2026 Schuldentilgungen von über 9 Billionen US-Dollar gegenüberstehen. ✓ Gesicherte Tatsache[3] Der „Global Debt Report“ der OECD berechnet, dass zwischen 2024 und 2026 Anleiheverbindlichkeiten der Schwellen- und Entwicklungsländer von über 4,5 Billionen US-Dollar fällig werden, wobei Emittenten im spekulativen Bereich Renditen von über 10 % gegenüberstehen. ✓ Gesicherte Tatsache[4] Etwa 20 % aller auf US-Dollar lautenden Schwellenländer-Schulden werden bis 2027 fällig. ✓ Gesicherte Tatsache[4]

Das Ergebnis ist bereits in der Ausfallstatistik sichtbar: Dreizehn Länder befinden sich derzeit in oder nahe am Zahlungsausfall – die höchste Zahl seit 24 Jahren. ✓ Gesicherte Tatsache[4] Die bisher abgeschlossenen Restrukturierungsfälle liefern ernüchternde Präzedenzfälle. Ghanas Anleihegläubiger akzeptierten einen Schuldenschnitt von 37 % auf 13 Milliarden US-Dollar Schulden – ein erheblicher Verlust, der Jahre an Verhandlungen erforderte. ✓ Gesicherte Tatsache[14] Sri Lanka restrukturierte 12,5 Milliarden US-Dollar außerhalb des Common Framework. Sambia restrukturierte 3 Milliarden US-Dollar. Äthiopien schließt seinen Prozess noch ab. ✓ Gesicherte Tatsache[14]

Das Common Framework der G20 für Schuldenbehandlungen, 2020 mit dem erklärten Ziel eingerichtet, einen strukturierten Weg für die Restrukturierung von Staatsschulden zu bieten, hat sich als völlig unzureichend erwiesen. ⚖ Umstritten Der Prozess ist langsam – Sambias Restrukturierung dauerte mehr als drei Jahre – und die Ergebnisse sind uneinheitlich. Die Kernschwäche des Framework liegt im Fehlen eines verbindlichen Mechanismus, der alle Gläubiger – einschließlich China (inzwischen der größte bilaterale Kreditgeber der Entwicklungsländer) – zur Teilnahme zu vergleichbaren Bedingungen zwingen könnte. Private Gläubiger widersetzen sich Schuldenschnitten, bilaterale Gläubiger verhandeln separat, und die Schuldnerländer verbleiben in der Schwebe – unfähig, neue Finanzierung zu erschließen, weil ihre bestehenden Schulden ungeklärt sind, unfähig zu investieren, weil ihre Einnahmen vom Schuldendienst aufgezehrt werden, und unfähig zu wachsen, weil der Investitionsmangel ihre Volkswirtschaften drückt.

Die Doppelbindung ist strukturell: Entwicklungsländer müssen aus ihren Schulden herauswachsen, doch der Schuldendienst verschlingt die Ressourcen, die für Wachstum erforderlich wären. Laut UNCTAD zahlten Entwicklungsländer 2024 insgesamt 921 Milliarden US-Dollar an Nettozinszahlungen – eine Summe, die die erhaltene Entwicklungshilfe bei Weitem übersteigt. ✓ Gesicherte Tatsache[2] Gleichzeitig leben 3,4 Milliarden Menschen in diesen Ländern unter fiskalischen Regimen, die der Gläubigerrückzahlung Vorrang vor grundlegenden öffentlichen Dienstleistungen einräumen. ✓ Gesicherte Tatsache[2] Dies ist kein theoretisches Problem. Es ist ein messbarer, fortlaufender Vermögenstransfer von einigen der ärmsten Bevölkerungen der Erde an einige der wohlhabendsten Gläubiger – und der internationalen Gemeinschaft hat bislang die institutionelle Architektur oder der politische Wille gefehlt, dies zu ändern.

Die in diesem Bericht zusammengetragene Evidenz führt zu einem Schluss, der gerade deshalb unbequem ist, weil er nicht spekulativ ist: Die globale Staatsschuldenlage ist keine bevorstehende Krise. Sie ist eine bereits laufende Krise, die sich in verschiedenen Volkswirtschaften unterschiedlich manifestiert, aber von derselben zugrundeliegenden Arithmetik angetrieben wird – Schuldenstände, die zu hoch sind, Zinssätze, die im Verhältnis zu diesen Schuldenständen zu hoch sind, und politische Systeme, die unfähig oder unwillig sind, die Anpassungen vorzunehmen, die fiskalische Tragfähigkeit erfordert.

Drei übergeordnete Szenarien ergeben sich aus der gegenwärtigen Entwicklung:

Szenario eins: schrittweise fiskalische Konsolidierung. In diesem Szenario reduzieren Regierungen ihre Primärdefizite schrittweise durch eine Kombination aus Ausgabenzurückhaltung und Einnahmeerhöhungen, das Wirtschaftswachstum übersteigt moderat den effektiven Zinssatz auf ausstehende Schulden, und die Schuldenquoten stabilisieren sich und sinken schließlich. Dies ist die Basisannahme, die in den meisten offiziellen Prognosen eingebettet ist, einschließlich der zentralen IWF-Projektion einer öffentlichen Verschuldung von „nur“ 100 % des BIP bis 2029. Das Problem ist, dass die Erreichung dieses Szenarios eine nachhaltige politische Disziplin erfordert, die keine große Demokratie in der Post-Pandemie-Ära gezeigt hat. Es erfordert ein Nein zu Verteidigungserhöhungen, ein Nein zu neuen Sozialprogrammen, ein Nein zu Steuersenkungen und ein Ja zu Reformen, die elektorales Gift sind. Die historische Bilanz bietet wenig Ermutigung: Bedeutsame fiskalische Konsolidierung in Industriestaaten ist typischerweise nur unter dem Zwang akuter Krisen erfolgt.

Szenario zwei: finanzielle Repression. In diesem Szenario halten Zentralbanken die Zinssätze über einen längeren Zeitraum unter der Inflationsrate und erodieren damit effektiv den realen Wert ausstehender Schulden durch negative Realrenditen für Anleihegläubiger. Dies war der primäre Mechanismus, mit dem die Industriestaaten ihre Schuldenlast nach dem Zweiten Weltkrieg reduzierten, und er funktionierte – auf Kosten einer erheblichen Verringerung des Realvermögens von Sparern und Rentnern. Im gegenwärtigen Umfeld steht die finanzielle Repression jedoch vor einem Glaubwürdigkeitsproblem: Die Zentralbanken haben gerade einen schmerzhaften Kampf zur Wiederherstellung der Inflationsglaubwürdigkeit nach dem Anstieg von 2021 bis 2023 geführt, und ein bewusstes Herbeiführen von unter der Inflation liegenden Zinsen würde diese Glaubwürdigkeit untergraben. Es ist zudem politisch schwierig, finanzielle Repression transparent umzusetzen; sie funktioniert am besten, wenn die Sparer nicht vollständig verstehen, dass sie stattfindet.

Szenario drei: unkontrollierte Anpassung. In diesem Szenario erfährt ein oder mehrere Staaten einen Vertrauensverlust der Märkte, der einen rapiden und sich selbst verstärkenden Anstieg der Kreditkosten auslöst. Dies ist das Szenario, das in der Entwicklungswelt bereits eingetreten ist – dreizehn Länder in oder nahe am Zahlungsausfall – und das die Anleihemarktsignale aus dem Vereinigten Königreich, Frankreich und anderen europäischen Volkswirtschaften auch für Industriestaaten als nicht unmöglich erscheinen lassen. Eine unkontrollierte Anpassung in einer großen Volkswirtschaft würde sich über die miteinander verflochtenen Staatsanleihemärkte, Bankbilanzen und Derivate-Exposures durch das globale Finanzsystem fortpflanzen. Das Risiko ist gering für die Vereinigten Staaten und Japan (die in eigener Währung aufnehmen), moderat für Eurozonenmitglieder (die ihre Geldpolitik nicht kontrollieren) und hoch für Entwicklungsländer (die in Fremdwährung aufnehmen und bei Verlust des Marktzugangs sofortige Liquiditätsengpässe erleiden).

Die realistische Einschätzung lautet, dass die Welt eine Kombination aller drei Szenarien erleben wird, ungleichmäßig auf verschiedene Volkswirtschaften verteilt. Die Vereinigten Staaten und Japan werden am ehesten eine Variante der finanziellen Repression verfolgen. Europa wird zwischen Konsolidierung und Krise oszillieren. Entwicklungsländer werden weiterhin unkontrollierter Anpassung ausgesetzt sein, bis die internationale Restrukturierungsarchitektur grundlegend reformiert wird – eine Reform, die China als größter bilateraler Gläubiger bislang wenig Bereitschaft gezeigt hat, zu Bedingungen zu unterstützen, die der IWF und westliche Gläubiger als angemessen erachten.

Für Einzelpersonen sind die praktischen Auswirkungen eine direkte Benennung wert. Staatsschuldendynamiken dieses Ausmaßes betreffen jeden, unabhängig davon, ob man Staatsanleihen hält. Sie beeinflussen die Hypothekenkosten, die Verfügbarkeit öffentlicher Dienstleistungen, die Stabilität von Währungen, die Inflationsentwicklung und die Fähigkeit von Regierungen, auf künftige Notlagen zu reagieren – Pandemien, Kriege, Klimakatastrophen, Finanzkrisen –, die unweigerlich eintreten werden. Die fiskalischen Puffer, auf die sich die Industriestaaten bei der Bewältigung der Finanzkrise von 2008 und der COVID-19-Pandemie stützten, sind weitgehend aufgebraucht. Der nächste große Schock wird in einem fiskalischen Umfeld eintreffen, das dramatisch weniger Handlungsspielraum bietet.

Die Abrechnung der Staatsschulden ist keine Prognose. Sie ist eine Beschreibung des gegenwärtigen Moments.